尽管很多散户曾多次愤怒高呼——“买啥都不买港股”，但如果最近关注港股的人都会惊叹——天啊，恒生指数从底部反弹20%，南向资金4月每一天都是净流入港股，甚至欧、美、日都有资金流入港股，究竟发生了什么？！



香港恒生指数在2024年1月22日触底，当日收盘报14961点，也就是跌回了1997年的水平，那时绝望和投降式抛售（capitulation）主导了市场。然而，再平淡的市场也会出现技术性反弹，4月15日到19日的那周，恒指大幅跳升7.5%领涨全球主要股指，周线图上形成看涨吞噬形态，在截至29日的过去8个交易日连续上扬并冲破了长达3年的下降趋势线和200天均线，多头的下一个显著目标为18000～18200区域（五一期间已经突破至18500附近），这里接近通道上轨，也是去年4季度的高点。



笔者了解到，近期由于日本和美国股市都已到达阶段性高点（去年最受欢迎的市场），加之港股估值到达极度超卖水平，中国的房地产、财政宽松政策频出，一波资金开始进入香港，不仅是南向资金，有外资人士对笔者提及，一些海外资金正从韩国、日本、印度和美国市场流出。

尽管这波行情的持续性尚待观察，但投资者也不能忽视这一微妙的变化。与其说“价值投资”，可能全球适用的永远是“价值投机”。

“热钱”回流港股

高盛最新发布了题为《FOMO情绪正在上升》（FOMO）的报告，以此来形容中国市场近期的变化。近年来，“FOMO”在国际市场成为热词，意为Fear of Missing Out（担心错过市场上涨）。



高盛认为，这一复苏得到了几个因素的支持——一季度宏观表现好于预期（部分机构开始上调2024年实际GDP增长预测）、“国家队”提供的“看跌期权”下行保护、2023年第四季度业绩较强、中美在外交和商业层面的接触广泛重启，以及“国九条”推出。

基金持仓方面也可看出增持中国市场的迹象。根据EPFR数据，截至3月底，全球股票型基金总体在中国股市的配置比例为5.2%，在过去10年中位于第1百分位，这仍是历史最低水平，但相较于1月底的5%出现小幅改善；

主动管理型基金已减少对中国的低配，相较于基准低配320个BP，2月时为350BP，即出现30BP的改善。

亚洲和新兴市场股票型基金总体上仍超配印度和印尼市场。

“最近一个月，我们跟客户沟通下来的感受是，对于那些仍在配置中国的主动型基金，不少基金愿意减少一点对中国市场的低配程度，或增加配置。但对已流出中国或不投资中国的基金而言，大幅回流的迹象并不明显。”某国际投行策略师在近期的线上客户会上提及。

上述策略师还称，一些海外基金认为，美国和日本市场进一步的上行空间减少，所以其中一部分基金愿意重新考虑中国市场今年的配置机会，尤其是一些东南亚和中东的长线资金开始对中国市场展现出兴趣。近期，日经指数的回调幅度超过6%。



｜流入日本股市的对冲基金资金3月开始回落

高盛的研究显示，对冲基金对于中国的净配置仍在5年的低位，但已经有所回升。从4月开始，对冲基金对日本股市的增配开始下降，部分资金可能转为配置到亚洲其他市场。

资本市场治理改革尤其引发外资的关注，因为他们从日本和韩国市场已经尝到了甜头。4月12日，新“国九条”是继2004年、2014年两个“国九条”之后，国务院再次出台的资本市场指导性文件，强调加强上市公司现金分红监管、提高股息率，以提升股东回报稳定性和可预期性；

随后的一周，证监会宣布了5项支持香港资本市场发展的措施，涵盖了对现有沪港通计划的进一步扩展和完善（包括ETF、REITs和共同基金），鼓励更多资金流入在香港IPO的中国企业。



当前，香港IPO数量和募集资金已经跌至6年和20年的低点，并且与2019年的峰值相比下降了45%，与2020年的峰值相比下降了90%。有机构认为，高质量的IPO将有助于改善香港市场的供给，特别是在内地IPO门槛有望提高的背景下。

此外，近期市场上流传的关于刺激房地产相关的政策也提振了市场情绪。4月29日，A股和H股的房地产股飙升。野村上周初就提及，“我们认为，救助房地产行业最有效的政策是设立一个专门的中央政府基金，直接从央行获取资金，以帮助交付预售房屋。”

随后召开的政治局会议也呼应了“保交楼”的市场关注。4月30日发布的会议备忘录中，政治局强调了确保预售房交付的任务，但省略了所谓的“三大工程”，包括保障房在内。这被市场解读为积极信号，因为中央的焦点从发力保障房转为了确保预售房的交付，这是向着解决房地产风险迈出了重要一步。

同时，政治局会议也呼吁更好地处理住房库存。会议提及“统筹研究消化存量房产和优化增量住房的政策措施，抓紧构建房地产发展新模式，促进房地产高质量发展”。近几年来首次强调去库存（上轮是2014年开始强调去库存）。

野村将其解读为将保障房任务与未交付项目相结合。“并非所有的住宅项目都完全售罄，完成这些项目将不可避免地导致全新住房库存量的增加。接管这些库存，而不是从头开始建设公共住房，可能是北京和地方政府的一个更好策略。在众多未完成的开发商项目（完全售罄、部分售罄或完全未售出）仍存在的情况下，将宝贵的政府资金用于启动保障房项目可能会进一步打击下行中的房地产行业。”

之所以地产对市场情绪尤为关键，也是因为今年以来多个经济数据都指向复苏，但地产数据是为数不多的重大拖累项。根据中国房地产信息公司（CRIC）的数据，在4月，前100家开发商的合同销售额增长率仍然深度负增长，同比下降42%，与3月份的-50.4%相比略有改善，但去年基数较低。与2021年的房地产销售达历史高位时的水平相比，今年4月的合同销售额占2021年4月份销售额的24.9%，低于3月的25.7%，4月的成交额也仍大幅下降，同比下降44.9%，相较于3月的-45.8%略有改善。



海外热门股市进入高位震荡阶段

中国市场自身出现的改善至关重要，但海外市场的动态亦颇为关键，尤其是对全球配置的资金而言。

美股可谓风头无两，从去年的最低位3600点附近暴涨超1600点一度逼近了5300点（标普500）；日本股市更是令人跌破眼镜，日经225指数一年来的涨幅一度逼近了45%，一度突破41000点的历史新高，冲破了90年代泡沫经济破灭前的最高点。

然而，4月开始，这两大市场都陷入了盘整，一来因为涨幅短期过大，二来是因为美联储6月降息的预期已经破灭，标普500和日经225指数分别回落至5100点以下和38000点附近。



具体而言，“不着陆”（No Landing）这一在去年被当作玩笑的情景逐渐成为现实，叠加中东紧张局势的再升级，这也导致4月全球风险资产出现剧烈的抛售，涨了一整年的热门股市（美国、日本等）也终于认真地盘整了。

按照理论定义，“不着陆”即指通胀持续偏高、无法回到美联储2%的目标，但美国经济仍在持续增长。这与最理想的“软着陆”的情景有所不同，后者是指经济增长放缓但未到衰退的程度，通胀恢复到2%左右的水平。

几个重磅数据催生了“不着陆”的场景——素有“恐怖数据”之称的美国零售销售额3月环比增长0.7%，高于预期的0.3%，亚特兰大联储的GDP Now模型最新预期美国第一季GDP将增长2.9%，高于3月底预测的2.3%；更早一周，美国3月CPI通胀数据大超预期，同比上升3.5%（共识3.4%），为去年9月以来新高，市场显然低估了通胀的黏性，这导致首次降息预期被推迟到9月，甚至市场开始担心重新加息的可能性。

Fedwatch工具显示，6月降息预期仅剩下10%左右。9月降息预期较高，超出70%。而再下一次美联储议息会议则在11月，即美国大选时期。市场目前仍预计，美联储至少仍会象征性在大选前降息一次，但这较之年初市场对年内3～4次的降息预期已大相径庭。

4月15～19日的这一周，也就是港股连续大涨的一周，纳斯达克100、标普500和日经225指数的回调幅度分别高达6.09%、3.54%和5.09%。当周美国的“科技七巨头”市值合计蒸发9500亿美元，创下了历史最高纪录，英伟达市值损失最为惨烈，特斯拉当周大跌超14%。

资管巨头施罗德近期表示，就长期趋势而言，海外股指的估值不具吸引力，尤其是在美国。“估值是我们推测长期趋势的最佳指引。在2024年初，标普500指数的预测市盈率约为21倍，较其15年的中位数高出近20%……目前，美股的周期性调整后市盈率（31倍）较1990年后的平均水平高出22%，这反映未来美股的回报将会下跌。其他地区股市面临的阻碍则较低，因为全球其他地区的平均周期性调整后市盈率（15倍）略低于最近的历史水平。”

在这一国内外格局之下，深陷泥潭的港股出现大幅反弹并不令人奇怪，因为相比起A股，港股以流动性差著称，A股近期连日出现破万亿元的成交量，而港股能有千亿就已经是极好的表现，流动性差也导致港股更容易暴涨暴跌。

但随着港股连日反弹，RSI逐渐进入超买区域，指数在关键阻力区域附近或有回调压力，下方关注17100一线的支撑。此外，相比于南向资金，海外长线资金近期虽有流入港股，但仍没有明显大幅流入的迹象，而一旦欧美和日本市场调整结束，或将加重港股资金面的压力。另外值得注意的是，港股和美元指数历来具有较强的负相关性，因此美元的强势表现对指数来说是一个负面影响。



尽管如此，甚至有看好港股的海外网友画出了“看涨旗形”，至于港股是否能再涨出一个对称旗杆的高度，以及你应该如何利用这波“价值投机”，仍取决于很多因素。不过从更长的周期来看，当前港股毫无疑问是全球的估值洼地，若宏观面（经济数据）和微观面（财报）能持续改善，港股将具备配置价值和上行空间。